100卖债80买回,A股史上首次,自己成为自己的“债主”,负成本融资!

证券时报 王小伟 华尔街见闻 2019-09-02


文中观点不构成投资建议。


A股上市公司作为发行人宣布购买自己所发的债券产品,自己成为自己的债主,在中国债券史上尚属首次。这个“开创性先例”就发生在具有高校背景的未名医药身上。

未名医药日前发布公告,在确保资金安全的前提下,拟使用不超过1亿元闲置自有资金进行债券投资,通过深交所综合协议平台大宗交易购买不超过100万张(含)“17未名债”债券。


A股公司回购自家股份较为常见,未名医药通过购买自家债券,变身成为自己的“债主”,这在A股市场中尚属首次。

记者从公司处获得确认的最新消息是,作为A股首例,未名医药目前已经快速完成在二级市场购买自家债券的对外投资行为,日前通过大宗交易完成100万张债券的购买,成交价为80元/张。

不过这次快速交易落地的买债行为背后,牵出一系列问题:公司为何要购买自己的债权?这笔交易对于上市公司而言是划算还是吃亏?监管对此持什么态度?

记者联系了未名医药负责人、接近交易所的相关人士以及从事固收业务多年的专业人士,试图还原出现A股首例“提前回购债券”案例的背后原因,以及对于各方乃至中国资本市场制度建设的可能性影响。

01
自己成自己债权人

17未名债全称是“山东未名生物医药股份有限公司2017年面向合格投资者公开发行公司债券”,是未名医药于2017年9月发行的公司债,发行规模为8亿元,期限为5年,附第3年末发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权。

虽然未名医药方面尚未发布相关公告,不过e公司记者从深交所网站交易信息频道查询,未名医药已经于8月27日,通过大宗交易完成100万张债券的购买,成交价为80元/张。记者随后从上市公司方面,也确认了这笔100万张债券的大宗交易确实已经完成。


未名医药相关负责人对e公司记者表示,“鉴于公司当前现金流充足,为充分利用公司闲置资金,提高资金使用效率和收益水平,公司经过慎重考虑,同意本次购买债券的对外投资行为。最终成交价格是根据债券二级市场交易价格确定的,为80元/张。

本次接盘自身债券的行动火速落地,从侧面证明了未名医药的现金流优势。未名医药半年报显示,公司主要产品是注射用鼠神经生长因子(商品名:恩经复)。上半年营收近3亿元,归属于上市公司股东的净利润为2565.5万元,同比增长358.62%,公司账面货币资金超过11.6亿元,可见8000万元的买债规模,不足以对公司现金流带来过大影响。


倘若将未名医药本次购买债券的行为放到整个上市公司来考量,更能够发现现金流优势对于上市公司能够实现“理财愿望”的重要性。

Wind数据显示,今年以来共有1021家上市公司持有理财产品,合计金额达8326.66亿元。其中渤海轮渡认购金额最大,共持有332个理财产品,认购金额188.37亿元,紧随其后恒瑞医药、养元饮品、江苏国泰、欧普照明四家持有的理财产品金额也都超过百亿,此外还有26家认购理财金额在40亿元以上,可见部分上市公司闲置资金充足,而这是公司得以实现“营业外理财”的最核心保障。


对于未名医药来说,相对于其他公司理财而言的特殊性在于,其所购买的理财产品在于自家债券。

此前,上市公司实控人、董监高等主体购买自家上市公司债券的行为早有出现;上市公司购买其他主体债券的现象也经常发生;此外还有的公司通过结构化发行的方式购买自己的债券。一个共同特点是,都会通过关联公司等进行操作。

上市公司自己买自己债券的行为,在A股市场尚属首次。

02
“负成本融资”

那么,这笔投资对于未名医药而言,是赚还是亏呢?

根据交易信息,未名医药是以低于面值的价格买入这部分债券。截至该公告发布前,“17未名债”2019年以来收盘价的算术平均值为75.23元,8月以来的收盘价平均值则为80.67元;公告发布后,市价有所上涨,8月30日收报90元。估值方面,上清所给的估值是96.74元。公司买入的价格低于面值,甚至低于最近的市场价及估值水平。可见,未名医药是做了一笔划算的买卖。


之所以说这笔买卖“划算”,是因为这笔接近亿元级别的债券,相当于公司实现了一笔“负成本”融资,这在这些年民营上市公司遭遇融资收紧的大背景下,堪称罕见。

“17未名债“期限为5年,自2017年9月25日至2022年9月25日,债券票面利率为6.7%。80每张的价格,显然较公司最新收盘价格而言折价幅度较大。相比于债券100元的面值而言,即便扣除两年6.7%的票面利率成本,上市公司方面除了“白”用了这笔钱之外,而且还省下了一定比例的利息成本。

实际上,从未名医药的角度看,“获利”并非止于这样单一一笔交易。提前回购还可以一方面可以赢得差价,减少公司的资金支出压力,另一方面更可以规划偿债节奏,避免大量债券同一时间到期。

既然买方赚了,那么,又是谁甘心做了这笔看似“赔本”的卖方呢?对此未名医药并没有在公告中明确卖方身份;而记者在本次交易公开信息中查到的卖方营业部则为“机构专用”。

记者多次联系未名医药方面,公司对e公司记者的回应是,卖方来自于原债券持有人。“原债券持有人由于自身资金安排需要,拟出让17未名债。”

不过,记者也从其他渠道处确认的消息显示,该债券持有人为某机构基金。
机构资金作为资本市场中最理性的决策者之一,为何会甘愿做起这笔看似“亏本“的生意呢?

有固收人士对记者分析说,并不能将原债券持有人这笔交易看作“赔本”。“原持有人之所以会提前出售17未名债,大概率与流动性需求有关。通过本次交易,虽然看似出现一定的利息折损,但是能够解决流动性这一最大需求,可谓同样是赢家。

03
市场三大疑问

虽然在部分业内人士眼中认为这是一笔多赢的交易,但是伴随着本次交易的快速落地,仍然有部分市场疑问随之而起。e公司记者根据业内人士的观点梳理,发现这些疑问大致集中在如下三个方面。

首先,直接影响债券价格波动。“17未名债”共发行800万张,公司拟回购100万张,回购价80元。结合买盘规模和价格底线,公司介入会直接影响未来价格区间。

其次,会否引起更多主体效仿。有固收人士担心,会否有的发行人会先释放利空打压自己的债券,再低价收购,如此将存在恶意逃废债的嫌疑。

再次,关于发行人偿债能力、融资可论证性等问题:如果企业有钱回购,为什么不等最终到期兑付呢?进一步讲,如果企业有钱回购,当初为什么又发行了如此大规模的债券进行融资呢?

在A股市场中,既有闲置资金却又发债融资的案例,并非出现在未名医药一家A股公司身上。

Wind数据显示,今年便有超过50家上市公司成功踏上这个“平衡木“。有固收人士也对记者表示,“从认购理财金额和债券发行规模对比来看,能够覆盖今年发行的债券规模,意味着这些公司闲置资金较充裕,后期债券兑付或也较轻松。

04
市场先行、制度跟进?

不过,未名医药公开购买自己发的债,这一事件本身确实在A股市场创造了先例,这也将发行人回购债券的合理性等相关问题引向公开讨论。

根据记者梳理,目前A股市场中关于股票回购的制度已经相对完善,交易所甚至股转公司方面此前早已制定了相关细则,并通过多次进行问答为此解惑。


不过,对于债券提前回购的相关制度,整体而言尚属真空。

那么这一首例未来会向哪个方面发展呢?有接近监管方面的相关人士对e公司记者表示,“市场先行,制度跟进“或是债券回购方面的重要方向。

前述固收人士分析称,目前债券交易管理办法是允许市场上任何一位合格投资人进行债券买卖交易,当然也包括上市公司在二级市场购买自家债券的投资行为。不过,上市公司自行投资自家债券确是市场首次,新的交易方式出现,从某种意义上说,有利于加强资本市场上债券交易的灵活性,进一步完善交易结构。

不过,该人士也同时表示,“本次未名医药投资购买自家发行的债券,会否推动发行人回购债券边界的厘清、以及相关制度的完善,正在成为业内关注的话题。


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