冯柳是个明白人

羊肉串 量化精灵 2019-09-05


早在入行之初,就听闻了冯柳的大名。作为民间高手,散户出身,能把基本面投资做到年化85%,那是相当厉害的。推算了下冯柳的年纪,他大学毕业后,对工作不满意,然后自学了3年投资,后来辞职全职炒股。应该是不到30岁就开始投资股票了。按照他的业绩,假如10W本金起步,现在不到40岁应该也身价过亿了,这还不算上高毅的收入。这说明,基本面研究一样可以保一个散户富贵,只看你有没有他的水平了。入了高毅以后,冯柳产品的收益年化是40%,也秒杀很多别的基金经理——那些受过高等教育,通晓宏观经济,夸夸其谈的基金经理。


关于冯柳,市场上很多解读,但是大多数我觉得都不得要领,这大概是因为他们没有认真理解冯柳或者没有认真理解投资的原因。有时候甚至还不如散户理解的透彻。由于冯柳本身的表达又比较晦涩,说的很绕,让人对他的思想和重点确实难以抓住。然而我将他早年在淘股吧上的文章读了一遍又一遍,结合了自己的一些认知,我认为,自己在解读他的思想方面,多少还是有点发言权。


如果让我给冯柳下个定义,我会愿意称其为“明白人”,他的文章对投资的理解可见一斑。在这个市场上赚钱的,也就是明白人。至于他说话很绕这个事情,我不觉得他是故意的,而是他思考的内容比较多的缘故。当别人问他一个问题时,别人期待的是一个直击灵魂深处痛点的回答,然而冯柳可能会回答多个点,因为他明白,直接回答别人,别人是听不懂的,因为思考就没到那一层。然而说的更多,别人也还是不理解。所以思考这个事,没人可以替代的。当你思考更多的时候,他的回答他的文章,几乎一看就懂,会有种找到知音,相见恨晚的感觉。

不过不得不说一句,冯柳的文章确实晦涩,所以早期的我不得不读很多遍。这充分证明,当内容是干货时,用户体验是不重要的。





一、冯柳的基本面功底

重点聊聊冯柳关于西王食品和山西汾酒的两篇点评,这两篇我认为更具代表性,能够充分反应他的基本面功底。首先是西王食品。

全贴如下:


上周在帖里谈过新开西王的主要思路,今天有空就再发个主贴补充下,也希望得到业内专家的指点。

              

       1、 近期食用油降价引致西王股价疲软,但与市场认识相反,我认为食用油的降价周期已经结束,其实大宗油脂已走了7年大熊,下跌幅度和时间非常充分,特别是2010年后更是持续了4年的单边下跌,所有对空头有利的因素在今年基本全部高强度同时呈现,气候、库存、政策、油价、需求、汇率等等方面都处于罕见的同向配合阶段,包括进口融资这样的投机性行为也达到过高峰,空头很难再找到更强的新增力量。从技术的角度,近期的油价大跌也只是让食用油脂小幅度新低后便企稳,这和历史上油价大跌导致的油脂价格变动幅度差别甚大,反映出油脂市场在现阶段对利空的反应,符合底部特征。毕竟石油价格关系到农业生产成本、运输以及生物能源需求等一系列方面,与油脂的关联度不低,所以这样反常的强度背离应该值得我们重视。

       

       2、 虽然从多头角度暂时还没有高确定性因素,但考虑到空头大牌已出,哪怕是一些不能事先确定的事情也应纳入多头思考范围,这是黑天鹅投资法则。有人认为靠黑天鹅事件获利只是一件凭靠运气的事情,非投资范畴,其实不然,因为位置、阶段和赔率的选择是黑天鹅投资成功的前提,这些是可以相对确定的,只是黑天鹅的时机和幅度无从把握而已,就像前几月我和朋友讨论判断机械重工航空钢铁工程这些是市场底部后又认为基本面不够好加上自己不熟悉而放弃,谁能想到后面会有这样预想不到的意外改变呢,所以在两可位置盼望黑天鹅是意淫,在极限位置对黑天鹅进行考虑则属于正常的投资思考。而我心目中的油脂空头黑天鹅还有厄尔尼诺、人民币贬值、美国农业减产、印尼马来恢复执行出口关税、突发自然灾害等等一系列事件,每一个在现在位置上都可以不同程度逆转油脂趋势,而且我们还不用付出太大的代价和潜在风险来展望它们。当然,考虑到油脂大熊已久,即便是底部也会比较漫长,再传导到品牌油上还需要更长的时间,但不妨碍我们提早进行推演,更重要的是能够帮助我们对近期食用油降价导致西王股价下跌的事件作出恰当的性质判断。

       

       3、 玉米油区别于大宗油脂的是,它不属于贸易油种,不是成本定价模式,所以在油脂反转后能获取相对更高的经营利润,消费品属性会显现出来,大宗油脂下跌时会压制其定价呈现大宗属性,油脂上涨后却不会导致其成本上行,所以如果油脂价格反转玉米油弹性将被显著放大。并且由于玉米原料主要由国内提供,远高于国际市场,而导致玉米高位的最重要因素是国家收储,考虑到仓容已然不足,天量库存如堰塞湖压顶,加之中下游对市场化价格机制的呼声,国家很有可能由收储改为直补,如此则玉米下行将为大概率事件,即便其它方面出现意外也可以放储来平抑,最坏也就是维持现状,而玉米价格一旦下行势必刺激加工行业,作为胚芽原料供应也可打开,有利于成本及规模改变。另外,由于玉米油只是玉米加工的附产品,其经济价值只占玉米产出的10%不到,且对原料依赖较高,所以不太容易出现改变现有生产经营格局的情况。

       

       4、 我们不能以近几年大宗油脂超级熊市时玉米油的表现来判断其前景,在过去油脂高位时玉米油曾经长时间实现了超高速增长,当时的增长逻辑仍然存在,只是因大宗油脂的性价替代性增强而暂时压制,若油脂见底反转的判断成立则高增长空间将被大幅度打开。

       

       5、 近几年粮油巨头相继进入玉米油领域,且相对西王定价更低,但由于它们仅是作为品类补充,原料及品质也都不具备优势,错开的定位其实是有助于培养消费者对该油种的认识,我觉得在前期巨头的加入是有利于做大品类的,后期则主要看大家各自的定位与经营,就目前来说西王尚不丢分。

       

       6、作为三大健康油种之一的玉米油定价尚有挖掘空间,由于其附产品的生产特点,供给不受需求调节,在需求还没有被充分培养的阶段容易造成价格偏低,随着需求培养,价格模式有被改变的可能,加上玉米油消费比例较美国低出很多,而国内玉米种植面积连年增加,从油脂进口依存安全度的角度考虑也应该会提高玉米油的占比,未来还是存在价量逻辑的可能性。

       

       7、公司今年清理整顿渠道等行为虽然导致出现了一个经营低点,但有利于未来轻装上阵,对山东本土渠道开刀也体现了公司的决心与魄力,加上其放弃散油将产能全部投入小包装以及在其它高端油种的品类外延行动也令我感觉非常正面,且这些外延都有助于公司品牌内涵的强化,我也比较看好橄榄玉米油的定位与细分市场创造,特别是今年大股东包揽6亿定增近期通过为大概率事件,联系到其一系列举动及近期表态我们有理由相信公司还会有较大的举措陆续推出,如果说前面那些分析能够让我们得出存量业务及环境目前处于不会再坏的情况,那就拥有了一个比较好的赔率去期望或许会有的好事,这是我的主要思路,但由于其中牵扯到了较多的臆断,所以还是希望能得到行家的指正,谢谢。


这篇帖子应当说对当时的我来说是非常震撼的,因为我觉得自己很难像他一样考虑如此多的因素。从宏观到国家的政策,再到公司的微观,考虑的非常全面。这已经充分的反应了其基本面功底。虽然反应油价的可能并非全部因素,而只是其中一两个关键因素,但是他思虑之周全,也实属罕见。同时从第二条分析中可以看出,对心理的把握也是足够充分的。


这篇帖子写于2014年年底,以下是西方食品2015年全年的走势,上半年涨幅在3倍以上。下半年虽有所下跌,但是全年的涨幅也有100%。即使对散户来说,这也是不错的水平了。西方食品是冯柳的爱票之一,他去了高毅之后,也有持仓。不过后来西王食品也出了风险,估计他已经抛掉了。



山西汾酒,也是冯柳的爱票之一。冯柳买过茅台,也是白酒的粉丝,不过他说从2013年开始就没买过白酒。之所以多次提到山西汾酒,是因为他卖掉了茅台,换了汾酒。


以下是他对汾酒的观点:


前几天公布的三季报让我感觉比较好,认为是一个契机,便推荐给许多朋友买入。也听到了一些不同意见,认为三季度业绩是促销压货而来,类似于去年末季,容易对下一季造成非常大的影响。我的看法是:不可能。首先从现金流上我们可以看出,去年是赊销而今年是现款。其次,去年单季毛利相对下降而今年是大幅上升。我们知道一般企业促销是有5到8个点的折让的,没有毛利越促越高的道理。而且就算是促销压货造成的增长也应该以积极的心态来看待,毕竟在今年体制变化和上半年销售萎缩以及价格大幅提高的情况下经销商敢于现款接货的行为本身也说明渠道的理顺和市场的认可。并且良性的促销本来就是企业主动出击的表现,这有利于产销关系的平衡、渠道资源的占据和经销伙伴重视等多个方面,毕竟任何商家对压住了资金和仓库的产品都会额外重视,所以我向来是以乐观的心态面对企业的促销“拳”的,当然,这里是不包含“赊销和记库”这两种恶性促销的,因为它不但不能吸纳外部资源还会导致自身资源的浪费和外流,是企业虚弱的无奈之举。像汾酒去年末季就属于这样的恶搞,并以此导致了上半年市场的崩溃。还有,很多人把销售当作是一种稳定平衡的东西,认为这个季度多了下个季度就会少,这是完全错误的,事实上做过快速消费品的人都应该知道,增长本身会带来增长,因为增长意味着新的市场、新的合作关系、新的渠道方式和新的销售信心,并且产品本身的铺开是最好的营销宣传方式,它能够带来新增的消费体验和重复购买,这也是我过去为什么总是在消费品公司突破性增长后追高买入、在其停止增长时卖出的原因。

       另外,关于管理的问题。无可争辩的是,市场对汾酒公司的管理评分是相当低的,对此我并不否认,其实我们稍加注意便可得知,在整个中国的白酒行业,除五粮液、泸洲老窖外大部分白酒企业的管理素质都非常之低(其中包括茅台),毕竟大家都是落后偏远地区、都是国有机制和传统经营模式,谁并不比谁好到哪里去,但为什么汾酒在这个问题上就特别突出呢?原因在于汾酒的工商联合经营的方式较其他方法更混乱和难以掌握与梳理,这有历史原因造成的路径依赖,也有公司在落后情况下的缺乏自信有关,不敢高举高打、宁缺毋滥,从而不断地降低经销伙伴的选择标准。其实像价格混乱、渠道混乱等问题并不是完全靠企业能解决的,如果经销商缺乏铺货能力和客情关系、供需不能衔接,厂家的治理只会起到丢失市场的效果。所以汾酒过去的问题是台没搭好戏就没法唱,里面更多的是决心和利益问题。今年的改革主要针对的就是这些方面,思路非常到位,也很正气,虽然付出了半年销售下滑的局面,但这是值得的,从三季度销售情况来看,我认为已经取得了初步的成果,企业敢放客户肯接这本身就表示对改革效果的肯定与自信,而且这样的调整只用了半年时间更说明汾酒的生命力。毕竟它拥有全行业最优异的自然禀赋:完美的出酒率、行业最高的投入产出比、灵活的生产能力和通行的香型口味还有众酒之祖的历史文化,在目前的经济波动中其他企业面临原有路径瓶颈、渠道和消费在经济起落中必然也会孕育新的机遇,这些都是我所期待的。因此,虽然熊市尚未结束但我依然选择买入并长期持有。毕竟,目前的价格在未来3年可能只有5到8倍的PE,我相信是极度安全的。


从对山西汾酒的研究可以看出,他并不是不看报表的(这与他说自己不太看公告不符合)。他对企业的理解,也包括其文化渊源、管理等各方面因素,这些已经能体现一些专业水平,已经超过大多数散户了。


汾酒的帖子写于2008年10月底,我们看看其之后一年的表现情况,仍然是3倍以上的涨幅。



而且如果把时间拉的更长一点来看的话,到了2010年年底,山西汾酒的前复权价是37.01元,2年时间10倍收益。做基本面分析的能到这程度,恐怕是少有了吧。



冯柳后来没再做白酒,换仓去做医药了。医药的行情他确实也抓到了。帖子中也提到了很多他对医药的理解。包括早期对丽珠集团的理解。


相信如果你是第一次看他的帖子,也一定会对他的表达方式不太习惯,不过看多了就好。


二、冯柳是个明白人


以上是冯柳的基本面水平,接下来说说冯柳的口中的“投资之道”,这是那些小白们最喜欢的部分,跟他们讲基本面,他们不喜欢,但是讲讲这些大道理,他们就喜欢听。因为大道理不需要他们思考对错,不费脑子。


但是我可能得给那些期待伟大企业,期待暖心故事的价值投资者们泼点冷水了,因为冯柳已经说了,只是在“投机”而已。这是我最认可的观点,也是我最欣赏他人品的部分。


来看看他的文章《“投机”之辩》。


文章的题目叫辩,为什么要辩,自然是想粉饰下其原本不好的形象,通过这种方式给大脑吹吹新风,表明对片面、拘泥的价值投资和计算的拒绝。


投机是什么?有人说是脱离价值进行的价格思考,是搏傻。我觉得不对,那是自杀,没有讨论的意义。真正的投机应该是在价值的基础上进行的,只是搏得不是傻子的钱,而是投资者的钱、貌似聪明的钱。是通过充分的价值理解后,将其在不同人群或环境下进行切换来获益。它认识到价值有主观倾向性和个性化的特点,它可以在其中扮演资本商人和权益贩子的角色,做能够理解价值与交易之道的中间商。它知道价值不是个稳定具体的东西,也不存在用什么方法推算的公允值,它明白价值会在不同条件下产生出迥异的差别和波动,因为资本以及资本后面的人是丰富不同的,他们有着不同的成本和收益预期,在各种市场环境下也会有着不同的预期因子和贴现率,而这些在乘数和复利计算的基础下就会有着巨大的差异。这也说明了为什么理性且信息充分对称的人之间也可以产生交易并实现双赢,其原因就在于他们有着不同的价值观、需求特点和满足感。


拿简单点的房产市场来讲,有人觉得月租2000元的房子在38万以下可以投资,也有人认为在47万以下也是可以考虑的价格。其区别就在于前者是以整体进行收益盘算,后者仅以按揭部分进行衡量,而首付现金的成本处理就成为了其中的分歧所在。至于我来说,由于机会选择的存在,使得这个房产要低于30万方能吸引我进行该领域的投资,这就是个性化和主观概念下的价值感,还有其他像楼层位置等问题的考虑上就更体现出各人的偏好和迥异的心理定价了。回到股市就更复杂了,其中涉及繁杂的定性、定量因素。理性并以价值为念的投资者同样会有着千差万别的定价。越跌越买的叫投资,越涨越买的其实也是投资,为什么?因为过程中有些环境在变化,相应的价值体会也自然在进行调整嘛。这样,在各个层面都会有着投资者理性并中肯的价值体会,他们扮演着供应者和需求者的角色。而投机者要做的就是用价值的理念武装自己,理解并体会出不同类型和不同情况下的投资者对价值的感受程度和界定范围,像商人对待商品一样,拥有价值但不消费价值,以技巧、方法和灵活的思路在供应者和需求者中间周旋。


当然,这里的投机是相对的,或有调侃之义,但商人般的思考习惯是值得倡导的,要在价值和市场中、理想与现实里、抽象及具象间寻求平衡,以免脱离市场和被边缘。要知道过分拘泥于计算很可能会导致更无效益的投资,因为把资源配置在现金资产上是不产生任何回报的。高估就卖低估才买的做法会导致过早出局或无货可买,所以要充分认识到估值只是一个非常主观而且极其宽泛的区间,我们要做的应该是,把握这个区间、理解自己以及他人的不同,寻找那些符合你财富观和价值理念的定性定量研究,不拘泥于估值与计算,认识到全垒打的产生根源是理念和对未来的感悟,计算式的价值投资决不该成为重点,否则,我宁愿做一名投机者。


这篇文章就是典型的冯柳式的表达。句句是善意,句句又让人听不懂。因为没有人从骨子里愿意接受,自己是在“投机”的事实,又怎么会愿意听他说接下来的话呢?其实冯柳的意思概括起来就是一句话:真正的价值投资是分红,赚价差的都是投机。可是他简单的这么说,有人听,有人信吗?等他解释一大堆,别人更加云里雾里了。说到底,思考没到那程度,别人把真理放在你面前时,你也学不会。


三、对于冯柳的误解


1、认为冯柳只看基本面。

这是极大的误解!冯柳的文章《未萌之机——本人的图表技术体会(2006-01-23 转多彩)》就有提到对技术分析的理解。


2、认为冯柳只专注于大消费。

冯柳当散户时,就不止投资大消费,还有科技股。包括大族激光、汽车股。具体在他的帖子里有说。


3、认为冯柳只做长线,不做短线。

冯柳在帖子中,提到自己有较小的仓位,去搏一些热点,效果比做长线好的多。


四、冯柳的选股偏好


一言以蔽之,冯柳选择的股票,是没那么差的超跌股。任何公司都是有好有坏,有优点有缺点的。在邱国鹭的书里,邱表示自己喜欢完美的股票(至于实践是否完全如此不清楚),不过他主要的持仓是大蓝筹倒是让他在2017年获得了很大收益。而冯柳说过,他喜欢,生了点“小病”的年轻人,因为年轻,即使有小病,也会很快恢复。而市场往往会将小病过度夸大,给予其过低的估值。等到事情过去,正确的一面就被舒展开。超跌股有负面消息充分交换的特点,超跌后,好的一面就留存下来了。


之所以有这种偏好,也是因为冯柳认为自己在市场中是信息弱势群体,所以选股不靠深度研究(他屡次强调自己不做深度研究,而是做选择),也不看公告什么的。他让这个世界告诉他发生了什么,然后做选择。其实我个人认为,之所以是做选择,而不是做研究,并不完全是信息弱势群体,而是投资的本质本就是做选择。因为市场并不是客观的,而是主观的。市场的合力从不以个人,也不以真实为转移。


投资之道,最终是相通的,那就是倾听市场的声音,放弃“我执”。不管是短线还是长线,不管是价值投资还是主题投资。背后的道都是一样的,所以他们都能取得成功。


理念可以骗人,但是持仓不会骗人。去了高毅以后,冯柳的持仓秉承了其以往一贯的风格。比如顺鑫农业这个票,2018年年初就有3倍的涨幅,中间虽然有回撤,拿到现在,一年下来,也有4倍的涨幅了。


不过有一些别的票,诸如合兴包装、安迪苏、山大华特等均被雪球的股友称为,呈现出一定程度的庄股特征。但其实他管理的资金那么多,那么大的盘子,不是庄股是不可能的,关键是,业绩有没有配合。从目前来看,几个股票的表现都还算理想。


最后,道的东西其实并不复杂,只是在执行过程中的“术”是每个人差别的地方。万变不离其宗,我们终究还是在了解人心罢了。然而冯柳和其他人不一样的是,足够真诚,说真话,也确实赚到了钱。德才兼备,无论是业绩还是品德,比起国内那些所谓大佬都强不少。他进入高毅之后,说话的风格相比以前已经有所转变,但是“道”的东西始终未变,投资始终是客观的看待这个世界,对自己真实,才能认清世界的本质,不被世界的假象所迷惑,世界也会因为你的真诚和勇敢而给你相应的奖励。


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