收益率多数上行,净融资额环比减少 | 信用市场周度回顾(2019.9.02-9.08)

范卓宇\/覃汉 债市覃谈 2019-09-16

1. 一级市场回顾

1.1. 净融资额环比减少

净融资额环比减少。上周(99-912日)信用债总发行1153.43亿,到期1559.06亿,净融资-405.63亿,环比减少637.6亿。其中,民营企业信用债总发行38.5亿,到期137.91亿,净融资-99.41亿,环比减少45.37亿。具体而言:

1短融上周发行410亿,到期1027.2亿,净融资-617.2亿,发行只数环比减少15只至42只,净融资环比减少525.7亿。发行行业以交通运输(82亿)、综合(55亿)为主。

2中票上周发行111.6亿,到期175.45亿,净融资-63.9亿,发行只数环比减少26只至11只,净融资环比减少87亿。发行行业以建筑装饰(39亿)为主。

3企业债上周发行123.8亿,到期104.47亿,净融资19.3亿,发行只数增加10只至12只,净融资环比增加124亿。发行行业为综合(39.4亿)。

4公司债上周发行508.03亿,到期251.94亿,净融资256.1亿,发行只数减少24只至43只,净融资环比减少148.9亿。发行行业以综合类(134.2亿)、建筑装饰(159.5亿)为主。


从评级分布看,短融和中票以AAAAA+高评级为主,其中AAA级发行量占比65.07%AA+级占比21.25%AAA评级信用债发行较上周减少328.86亿,AA+评级信用债发行较上周减少118.8亿,AA评级信用债发行较上周增加9.3亿。发行主体以地方国企、央企为主,在总计163个发行主体中,地方国企和央企分别占11231个席位。

从期限分布看,3年期以内信用债发行规模占比51.26%。具体来看,1年期以下信用债发行410亿,环比减少129.5亿;1-3年期发行181.27亿,环比减少308.83亿;3-5年期发行356.7亿,环比减少134.2亿;5年期以上发行205.47亿,环比增加124.67亿。

1.2. 城投债融资环比增加、房地产环比减少

城投债融资环比增加,房地产环比减少。上周城投债融资528亿,到期484.48亿,净融资43.52亿,净融资额环比增加32.45亿。地产债发行26亿,到期108.95亿,净融资-82.95亿,净融资额环比减少150.45亿。

从产业债行业分布看,上周9个行业净融资额为正,其中交通运输、非银、城投净融资额分别为67亿、44亿、43.5亿,15个行业净融资额为负,其中公用事业、房地产、钢铁的净融资额分别为-233.5亿元、-150.45亿、-92.05亿。从边际变化看,非银改善最大,而公用事业降幅最大。


1.3. 信用债取消发行规模下降

取消发行规模下降。上周信用债取消发行1只,发行规模5亿,较前一周环比减少11亿,无推迟发行。取消发行的债券发行主体为地方国有企业;主体评级为AA+级。

1.4. 发行利率总体高于估值

发行利率总体高于估值。上周发行规模超10亿的债券数量为39只,债券发行利率多数高于估值,发行人信用资质较好,多数为AAAAA+高评级,且大多为地方国企和央企;上周39只新发代表性债券中,有21只债券高于中债估值,低于估值的债券有18只。发行主体中38只为地方国有企业,12只为中央国有企业、1只为民营企业,1只为公众企业,且发行主体评级大多为AAAAA+,显示市场对于信用资质好债券较为青睐。

产业债中,19云建G1主体为云南省建设投资控股集团有限公司,实控人为云南省国资委,主营业务为建筑工程业务,受行业政策和行业整体运行情况影响明显。公司作为云南省内大型龙头建筑企业,工程承包实力有所增强,区域内竞争优势和外部支持力度较大;但同时公司PPP项目和保障房棚户区投资支出压力大,债务规模比较高,短期偿债压力大。公司发行利率高于估值143.69bp19华电SCP027主体为中国华电集团有限公司,控股股东和实际控制人均为国务院国资委,公司主营业务为电力生产、热力生产和供应,具有一定的装机规模优势和发电资产实力,且公司具备一体化产业链,可以比较有效地控制成本,抗风险能力相对较强;但公司债务融资规模比较高,资产负债率高达77.19%,且煤电项目受国家政策影响较大。公司发行利率低于估值77.87bp

城投债中,19镇江城建MTN001发行主体为镇江城市建设产业集团有限公司,是镇江市重要的城市基础设施建设投资主体,在棚改、安置房项目方面收到了较多政府支持,但镇江城建债务负担重,短期债务规模显著增加,流动性风险较高,且资产受限比例较高,质量偏弱。发行利率高于估值260.70bp19北控集SCP001发行主体为北京控股集团有限公司,业务布局多元化叠加外部环境良好,营业收入持续上升,且公司资金充裕,控股和参股的多家上市公司可实现直接融资,银行授信额度充裕。发行利率低于估值74.83亿元。


2. 二级市场回顾

2.1. 收益率多数上行、期限利差普遍走扩

收益率多数上行。上周各评级信用债收益率多数上行。具体来看,1Y期限,AA+评级收益率下行1bp3Y期限各评级收益率上行2-5bp5Y期限各评级收益率上行1bp。从收益率历史分位数看,AAA各期限分位数均处在14%-26%的位置上,AA+10%-23%区间,AA12%-21%区间,AA-39%-50%区间。

信用利差普遍走扩。上周各期限评级信用利差普遍上行。具体来看, 1Y 期限各评级信用利差走阔0-1bp3Y 期限各评级信用利差走阔2-7bp5Y 期限各评级信用利差收窄4bp。从分位数看,AAA评级信用利差分位数在1%-7%区间,AA+1%-5%区间,AA1%-6%区间,AA-43%-47%区间。

信用期限利差普遍走扩。上周各期限评级信用期限利差普遍走扩。具体来看,各评级5Y-1Y 期限信用利差走扩5bp;各评级5Y-3Y 期限信用利差收窄1-3bp;各评级3Y-1Y期限信用利差走扩4-8bp。从期限利差分位数水平看,AAA各期限分位数在33%-52%区间,AA+25%-46%区间,AA31%-51%区间,AA-13%-49%区间。

2.2. 二级市场周成交量环比下降

信用债周成交量环比下降。上周信用债周成交量2992.5亿,环比下降23.99%。企业债、公司债、中票和短融周成交分别为234.16亿元,112.41亿元,1547.7亿元,1098.53亿元,企业债、公司债、中票和短融周成交量分别环比下降24.9%8.8%26.3%21.7%

从行业层面来看,城投、运输、电力、综合、房地产成交量位居前5位,5个行业成交量环比上周上升。其中,机械设备成交量上升规模最大,环比上升54.02亿。15个行业成交量环比上周下降,其中,城投开采行业成交量下降规模最大,环比下降263.69亿。

2.3. 交易所活跃个券市场表现

高收益债收益率涨跌互现。交易所7%以上高收益债收益率多数上行。成交量最高的前20大高收益债中16天广01上行幅度最大,为1027bp

高等级债收益率多数下行。成交量最高的前20大高等级债收益率多数下行,其中19道桥01下行幅度最大,为472bp

地产债中,成交前20的债券收益率涨跌互现,其中18泰禾02下行幅度最大为254bp

城投债中,活跃券的收益率多数下行,其中19道桥01下行幅度最大,为472bp


2.4. 城投债估值区域利差分布

AA级城投和中票利差涨跌互现。上周AA中债-城投估值与对应中票利差,3Y走阔10bp5Y收窄1bp7Y不变。

警惕弱资质区域利差走扩风险。从城投企业债区域利差对比看,1)在AAA评级中,云南、四川和陕西城投企业债估值明显高于中债估值,区域利差风险最高;2)在AA+评级中,辽宁、黑龙江、和云南城投估值远高于同期限、评级企业债,整体高于其它地区;3)在AA中低评级中,天津、贵州、云南、吉林、四川、青海等区域利差偏高,信用风险相对更大;4)而在AA-低评级中,贵州、青海、云南、山西等利差定价较高,整体风险值得关注。

从城投中票的区域利差分化看,1)在AAA高评级中,云南、辽宁和天津区域利差相对较高;2)在AA+评级中,陕西、广西、天津、吉林和内蒙古区域利差较高,信用风险相对更大;3)而在中低AA等级中,区域信用利差较高的为辽宁、吉林、黑龙江等,区域信用利差居高不下。


3. 信用违约和评级下调事件汇总 

3.1. 上周信用违约事件

1)南京建工(G17丰盛2

南京建工产业集团公告,截至910日,未能按期足额划付“G17丰盛2”的利息3750万元及应付回售资金5亿元。

2)三胞集团(H7三胞02

三胞集团公告称,因公司流动性紧张,资金周转困难,未能足额划付“H7三胞02”的利息490.45万元。

3.2. 上周评级下调事件

1)云南省投资控股集团(19云投MTN001等)

惠誉公告称,将云南省投资控股集团信用评级从BBB+下调至BBB,评级展望稳定。

2)三鼎控股(17三鼎0117三鼎0217三鼎0317三鼎04

联合评级公告称,将三鼎控股集团主体长期信用等级由A下调至C;将“17三鼎01”、“17三鼎02”、“17三鼎03”、“17三鼎04”信用等级由A下调至C;同时将公司主体及上述债券移出可能下调信用等级的评级观察名单。

3)正源房地产(16正源0116正源0216正源03

联合评级公告称,考虑公司当前的资金状况及短期债务金额较大的实际情况,且债务重组具有不确定性,决定将正源房地产开发主体长期信用等级及“16正源01”“16正源02”信用等级由“AA”下调至“AA-”,评级展望为“负面”。

联合评级公告称,将正源房地产开发有限公司主体长期信用等级及“16正源03”信用等级由AA下调至AA-,评级展望为“负面”。

4)中融新大(17精功02

惠誉公告称,将中融新大集团有限公司评级由B-下调至CCC

5)昆明钢铁控股(19昆钢04

惠誉公告称,将昆明钢铁控股信用评级从BBB下调至BBB-,评级展望为稳定。

6)力帆骏马(17骏马0217骏马03

中证鹏元公告称,将云南力帆骏马车辆有限公司主体长期信用等级由AA-下调至BB,评级展望由稳定下调至负面;维持“17骏马02”、“17骏马03”的信用等级为AA;同时将公司主体及上述债项列入信用评级观察名单。


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国泰君安证券研究所 固定收益研究 覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research


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